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2019年03月05日21:21 華爾街見聞

中国福彩网app www.iymjwh.tw 騰訊是中國互聯網的超級成長股,過去10年股價上漲超過50倍,一度成為中國市值最大的互聯網公司,擁有QQ和微信兩大國民級產品。

作為騰訊基礎報告的上篇,本文回顧騰訊自2001年以來,近20年里,通過四次組織變革引領PC和移動互聯網兩大浪潮的高成長之路。下篇探討第五次組織變革背景下,當前估值隱含的市場預期,歡迎您跟進我們的研究。

騰訊輝煌的過去看似一帆風順,實際上,一路走來爭議不斷,2018年的《騰訊沒有夢想》只是一個小插曲。然而,騰訊絕不是一家故步自封的公司,相反,騰訊20年高速成長的背后是強大的行業洞察力、合理的戰略規劃、豐富的組織管理經驗和合理的組織架構來支撐。騰訊始終堅持著基礎連接的本質,但同時也擁有強悍的自我進化能力,總能跨越困境,年化50%的增長絕非偶然。本文將以20年里5次組織構架調整為線索,復盤騰訊的成長軌跡。

本文要點如下:

(1)不斷進化的社交巨人:騰訊扎根于即時通信的社交土壤,在中國互聯網發展過程中不斷滲透,強大的自我進化能力功不可沒,業務體系龐大但變革起來從不拖泥帶水。從早期的電信增值,到互聯網增值,再到支付、云、廣告、投資多點開花,每一次變軌均能帶動業務結構升級,推動收入踏上新的臺階。

(2)業務體系:騰訊的業務體系可以分為三層,第一層是基礎連接業務,QQ和微信主要連接人與人,騰訊云連接人與產業,連接服務產生巨大的流量;第二層是內容服務,包括游戲、視頻、音樂、文學等等,滿足用戶的各種需求,增加生態粘性,進行流量變現;第三層是金融業務,包括微信支付、微眾銀行、保險業務等等,平時掃碼付款或者小程序結賬等等就是支付業務,主要對第二層進行支持,是未來開發和探索的方向。

數據來源:見智研究整理、網絡

(3)商業模式:以微信和QQ的即時通信流量為基礎構建生態,C端以游戲和其他增值服務為主,B端以廣告、支付、云為主。C端方面,騰訊致力于通過多元化的戰略完善娛樂生態以建立壁壘,B端方面,以云和支付為基礎,積極推進小程序,構建商業生態。

騰訊的整個生態都搭建在社交流量的基礎之上,將流量和自身技術賦能予各行各業。在牢牢把握住自身的核心業務的前提下,騰訊堅持開放平臺的思維,通過投資結盟的方式將自身流量延伸到互聯網的每一個角落,以流量幫助合作伙伴,合作伙伴反過來鞏固了騰訊的強勢業務,同時擴大了騰訊的生態邊界。

騰訊基于社交網絡中海量的數據,堅持探索新的方向,涉足新興產業,不斷提升流量的活力,正如騰訊的20周年活動的主題詞所說:“過往一切,皆為序章。唯有,全新出發?!?/p>

以下是全文:

01

20年5次自我進化,不斷成長

騰訊2018年一度成為中國市值最大的互聯網公司,股價達到470港幣,市值接近4萬億人民幣。

2009年到2018年的10年之間騰訊的股價上漲50倍,2004年上市至今漲幅超過400倍。騰訊見證了中國PC互聯網時代和移動互聯網時代的發展,作為一個超級成長股,騰訊一直享受著市場給予的較高估值,過去5年騰訊的平均市盈率約為44.8倍。

數據來源:Wind

騰訊擁有兩個絕對壟斷級別的社交產品,QQ和微信。傳統互聯網時代是QQ的舞臺,移動互聯網時代是微信的舞臺,微信連接人與人,同時構建人與信息、人與服務、人與物的連接生態,實現跨應用、跨場景的連接,將騰訊生態能力賦能于各行業。

2018年,騰訊全年的收入預計將達到3126億,2003年這個數字是7.3億,現在的收入規模是15年前的425倍,年復合增長率達到50%,十分耀眼。

數據來源:公司財報、見智研究整理

從增長率上來看,經歷過幾次較低增長的年份。2005年、2011年、2014年均出現了同比增速的快速下滑,其中第二次和第四次架構調整都帶來明顯的效果:收入增速快速回升。對于第三次而言,2012年的曾涉足電商,但效果不佳,兩年后迅速進行了第四次調整,不再自己運營電商業務。

2018年,騰訊的收入增速預計將從2017年的57%下滑至31%,游戲業務增速下滑影響了核心業務的穩定性,在此同時,第五次組織架構調整如期到來。

事實上,歷史上騰訊一共進行的5次組織架構調整,時間如下:

  • 2001年,第一次調整,推動SP(電信增值服務)業務;

  • 2005年,第二次調整,BU(業務系統)化;

  • 2012年,第三次調整,BG(事業群)化;

  • 2014年,第四次調整,撤銷電商部門,微信部門獨立;

  • 2018年,第五次調整,全面轉向產業互聯網。

本文將2005年、2012年和2018年3次重大的組織架構調整為分界線,剖析不同階段騰訊的發展歷史、戰略重心和業務表現,尋找成長的秘密。

02

夢碎虛擬電信運營商(2005年以前)

數據來源:公司財報、網絡、見智研究整理

追溯到2001年7月的第一次組織架構改革,改革后的架構主要分為三個部分:市場部門、研發部門、職能部門,整個組織架構都是以SP業務(電信增值服務)為主導。市場線下的鄒曉旻負責的綜合市場部和唐欣負責的移動通信部,研發線下的鄧延負責的無線開發部,實際上全部都在為移動夢網項目服務。

2004年末,騰訊的QQ活躍用戶達到1.35億,全年營業收入11.4億,其中:增值服務收入10.8億,占比94%;網絡廣告收入0.5億,占比5%;其他收入0.1億,占比1%。

增值服務中電信增值服務收入6.4億,占比59%,互聯網增值服務收入4.4億,占比41%,所以電信增值服務是騰訊當時的第一大業務。

數據來源:公司財報、見智研究整理

騰訊以QQ起家,QQ有流量卻難以獨自生存,早期為QQ買單和輸血的是移動夢網的短信業務。彼時移動夢網業務是騰訊的現金牛,整個架構為該業務服務,以起到養活公司的目的。

電信增值服務本質上就是根據用戶需求開發和提供適合手機用戶使用的服務,電信增值服務提供商(騰訊、搜狐、新浪等等)連接電信運營商(移動、電信、聯通)和用戶。騰訊與其他公司不同的是擁有社交產品QQ。QQ主導移動即時通信,巔峰時期的短信發送量幾乎占到了整個移動夢網的70%。

數據來源:公司財報、見智研究整理

中國移動在這個環節中僅僅負責計費和支付,騰訊負責推廣、售后等等其他,騰訊提供的服務主要包括手機短信、手機游戲、手機鈴聲和圖片等,中國移動除了收取上網流量費之外,只從信息服務費中抽取15%,騰訊拿85%。這種模式下,騰訊擁有64%的毛利率和39%的凈利率水平。

但是電信增值業務過度依賴運營商,高額的分成能否長期維持成為隱患。2004年10月,中國移動的一張新協議書打破了平靜,騰訊虛擬電信運營商的美夢被無情擊碎,第二次組織架構調整已經箭在弦上。

03

QQ的王者時代(2005.10-2012.5)

中國移動的新協議書要求夢網業務的分成變成55開,面對中國移動的強勢,騰訊沒有選擇,最終只能同意。

2005年是騰訊非常艱辛的一年,終止與中國移動訂立的161移動聊天收入分成安排,對核心業務造成很大沖擊。同時,移動運營商持續清理不活躍用戶,導致騰訊的付費訂閱用戶數量和收入均出現了明顯減少。

3.1 第二次架構調整——BU化(業務系統化)

2005年10月24日,騰訊總辦發布“深騰人字38號文件”,組織架構迎來的第二次調整:BU(業務系統)化。

數據來源:公司財報、網絡、見智研究整理

調整的主要內容是將此前的研發線和市場線替換為5個新業務系統和3個服務支持部門,核心原因是騰訊在擴張過程中其原先市場+研發的架構已無法趕上新業務推進速度,產品部門低效的運轉已經影響了全局。

實際上,早先QQ秀產品團隊率先進行了突破性的嘗試,大膽實行了產品經理制,將割裂的市場和研發連接起來。QQ秀是早期最成功的商業化產品,因此對公司其他業務線產生了巨大的影響,最后演變為賽馬制:誰提出,誰執行,一旦做大,獨立成軍。在這種機制的激勵下,騰訊內部產品小組之間出現了競爭關系,QQ空間、微信都產生在這種機制下。

本次調整的另一個亮點是人事方面,公司提拔劉成敏、吳宵光、任宇昕和李海翔為副總裁。在三個新業務系統主管的任命方面:

首先,剛剛加入騰訊的前高盛人劉熾平負責企業發展部,并擔當CSO首席戰略投資官。

其次,騰訊社招的第1個員工任宇昕,從增值開發部經理的位置上調離到了新設立的B3互動娛樂業務系統主管位置上,是騰訊即將殺入游戲賽道的開戰信號。

最后,騰訊創始人之一的許晨曄主掌B4網絡媒體業務線,代表了騰訊即將對新浪、搜狐、網易、Tom.com在內的四大門戶宣戰。

調整后結束后,2006年年初騰訊開始反擊。當時,中國移動通過外包團隊推出了“飛信”,并要求騰訊將移動QQ完全并入飛信的,如果騰訊不同意,就用網易泡泡、新浪UC等競品替代移動QQ。劉成敏沒有妥協簽字,而是宣布騰訊將終止與中國移動包括夢網項目在內的一系列合作。與此同時,迅速針對性的推出了兩款產品:超級QQ和手機QQ。

3.2 擺脫電信依賴,QQ帶動轉型

騰訊的業務轉向以QQ為核心,以QQ秀、QQ會員、QQ空間為代表的互聯網增值服務成為主流。

數據來源:公司財報、見智研究整理

這個階段QQ用戶數量的增長成為推動公司成長的主要動力。2011年末QQ月活躍用戶數達到7.2億,較2005年的2.0億增長257%,年復合增速達到23.6%。另外值得注意的是2011年1月21日微信誕生,到2011年末微信月活用戶數約4000萬,一個新的增長點已經悄然而至。

數據來源:公司財報、見智研究整理

隨著QQ用戶數量的快速提高,增值服務的種類越來越豐富,用戶使用時間的不斷增長,騰訊總收入急速放大,到2011年,騰訊的總收入達到283億,其中,增值服務收入達到263.1億,是2005年的20倍,廣告收入19.9億,是2005年的18倍。

數據來源:公司財報、見智研究整理

3.3 互聯網增值服務強勢崛起

增值服務業務依然是騰訊收入的主要來源,從總額上看似乎中國移動的新政策沒有對騰訊造成影響,但實際上,增值服務收入的構成已經發生了翻天覆地的變化。

2005年騰訊總收入14.3億,同比增速從2004年的56%大幅下滑至25%,主要原因是與中國移動的分成比例改變,其中電信增值服務收入5.2億,同比下降19%,占比從59%下滑至40%?;チ鮒搗袷杖?.9億,同比增速達到79%,占比從41%躍升至60%,首次超越電信增值服務收入,成為一個里程碑式的拐點。

數據來源:公司財報、見智研究整理

2006年,超級QQ和手機QQ的發布進一步加速了QQ的發展,互聯網增值服務收入2006年大增至18.3億,同比增長132%,徹底宣告騰訊擺脫了對中國移動的依賴。在此之后,兩者的差距不斷擴大,電信增值服務的占比已經從2005年的40%下降到2011年的12%,互聯網增值服務占比從2005年的60%提高至88%。

毛利率水平保持穩定,維持在70%左右,毛利潤從2005年的9.6億增長至2011年的185.7億,增長18倍。

數據來源:公司財報、見智研究整理

凈利率同樣保持穩定,維持在39%左右,凈利潤規??燜倮┐?,從2005年的4.85億增長到2011年的102億,增長20倍,6年的年復合增長率66%。

數據來源:公司財報、見智研究整理

2005年是一個轉折性的年份,在腹背受敵,核心業務遭遇重大挫折的背景下,騰訊進行了激進的戰略調整,并在馬化騰"在線生活"的戰略主張下,走上了多元化發展的征途。

無所不做的企鵝帝國在談笑間過了6年太平日子,但危險卻總是在悄然間逼近。

04

流量為盾,內容、投資為矛(2012.5-2018.9)

4.1 第三次組織架構調整——BG化(事業群化)

2012年是中國互聯網的分水嶺,手機QQ的消息數第一次超過了QQ,大多數用戶的主要時間開始花在手機上,也就是說,移動互聯網的大潮來了。

當時,手機QQ、QQ空間和PC端的同類產品,分屬B、R兩條不同的業務線。手機QQ實現了用戶通訊的基本需求,不少后續更新卻需要PC端配合完成。

QQ、無線QQ、QQ上的增值服務和SNS業務分別散落在三個部門各自為政,不合理的業務單元劃分,拖延了產品更新的速度,內部協調成了一個大問題,用戶體驗被忽略,無法適應移動互聯網時代的競爭。

為了便于公司相關業務協調,減少部門間相互扯皮和惡性競爭的情況,騰訊做出了第三次組織架構調整:BG(事業群)化。

數據來源:公司財報、網絡、見智研究整理

調整后,業務被重新劃分為企業發展事業群(CDG)、互動娛樂事業群(IEG)、移動互聯網事業群(MIG)、網絡媒體事業群(OMG)、社交網絡事業群(SNG),整合原有的研發和運營平臺,成立新的技術工程事業群 (TEG),以及騰訊電商控股公司(ECC)。

人事安排上,幫助QQ空間完成0-1起飛的湯道生,開始掌管SNG事業群;任宇昕,負責互動娛樂和網絡媒體兩大事業群;騰訊創始人之一的CTO張志東繼續擔當TEG的負責人。

在戰略層面,騰訊一改過去侵略式的業務擴張,而采用了“半條命交給合作伙伴”的投資模式,以流量+資本作為生態的連接器,培養了京東、滴滴、美團點評、拼多多、58同城、同程藝龍等等企業。

4.2 微信動力十足,業務多元化成功

騰訊繼續豐富互聯網增值服務的內容,開始向第三方游戲和應用開發商開放平臺,進一步提高流量的變現效率。同時嘗試運營電商業務。

數據來源:公司財報、見智研究整理

這個階段微信出現了爆發式的增長,成為智能手機時代推動騰訊增長的主要動力,并在2016年實現了活躍用戶數對QQ的超越。到2018年末微信的月活預計將達到10.7億,2012年僅1.6億,年復合增長率達到37.1%,高于上一階段QQ的復合增速13.5個百分點。同期,QQ月活用戶數量無增長,維持8億左右的水平。

數據來源:公司財報、見智研究整理

2011-2012年為微信的原生階段:主要作為即時通信工具連接人與人的交流;2012-2013年微信進入模式探索階段:2012年4月上線朋友圈,增加社交互動屬性;2012年8月推出公眾號服務,重構媒體生態;2013年8月開啟商業化運作,上線游戲中心和微信支付;2015年1月開啟朋友圈廣告;2015年微信進入連接與賦能階段:2015年1月推出紅包功能,引爆了微信支付用戶。2017年1月推出小程序,連接生活和商業。微信成為以即時通訊和社交為核心,輻射線上和線下場景,覆蓋生活、商業、娛樂、互聯網金融等各領域的綜合生態型產品和服務。

2012年,騰訊的收入增速回升至54%,2012年收入439億,2018年收入預計3126億,增長超過600%,年復合增速38.7%。綜合毛利率逐步走低,2018年預計綜合毛利率46%,較2012年下滑13個百分點,主要原因是高毛利的增值服務收入占比逐年下降。

數據來源:公司財報、見智研究整理

增值服務收入占比下降,說明騰訊的多元化發展策略相當成功,廣告、云、支付業務在這個階段得到了長足的發展。預計2018年,廣告業務占比19%,較2012年提高11個百分點,云和支付為代表的其他業務收入占比24%,較2012年提升23個百分點。

數據來源:公司財報、見智研究整理

4.3 電商業務曇花一現,戰略思路更加清晰

2011年,騰訊曾推出B2B2C平臺Buy.qq.com,希望憑借龐大的用戶基數和便捷的支付方式推動電商業務快速發展,并在2012年的架構調整中將電商列為一個獨立分部。但最終電商發展并不順利,騰訊電商業務毛利率僅5%-6%,收入占比在2013年的時候達到16%,卻不能貢獻明顯的利潤。

2014年3月,騰訊與京東建立了戰略合作關系,并將電商相關業務與京東進行了合并。同年,由于流量向京東的轉移,騰訊的電商收入同比下降51%至47.5億,在總收入中的比重下降至6%。2015年徹底退出電商業務。

數據來源:公司財報、見智研究整理

于是,騰訊進行了第四次組織架構調整。電商業務線解散,拍拍團隊并入京東,余下的O2O業務等以及財付通的部分團隊并入微信事業群,微信獨立成軍,標志著騰訊的重心轉為QQ+微信的雙社交平臺。

由于正處PC轉移動互聯網的節點,原屬MIG事業群的手機QQ、手機QQ空間、手機閱讀、手機音樂等業務被剝離,搜索業務并入搜狗,讓MIG元氣大傷,騰訊高級副總裁劉成敏于次年春天宣布退休,由任宇昕接手。調整后的MIG后又通過騰訊手機管家、QQ瀏覽器、應用寶而再次崛起。

TEG方面,張志東因為健康的原因,于2014年3月19日宣布離職,由盧山接棒。5人的創始團隊除馬化騰外,其余4人開始退居二線和幕后,培養第二代領導班子成為重點,進行儲備和考驗人才是本輪人事變動上的一大特點。

數據來源:公司財報、網絡、見智研究整理

至此,騰訊的戰略思路更加清晰:專注擅長的核心業務,通過向垂直行業領導者(京東、58同城、大眾點評、滴滴打車)進行戰略投資,持續豐富自身的生態系統。

從客戶角度看,騰訊與其他合作伙伴關系使得用戶受惠于不斷豐富的優質產品和服務。

從合作伙伴角度看,騰訊用戶的活躍度可以對合作伙伴的長期發展做出重大貢獻。

從騰訊的角度看,合作伙伴關系釋放了公司的內部資源,使得騰訊可以更加專注于平臺的核心優勢,并且騰訊也可以通過持有合作伙伴的股權而從相關行業的成長中獲益。

4.4 網游遇到瓶頸,社交網絡堅挺

騰訊將增值服務重新分類為網絡游戲和社交網絡,其中網游收入包括手游收入和端游收入,社交網絡收入包括部分游戲收入和數字內容,此時騰訊的數字內容已經涵蓋了視頻、音樂、文學等內容領域。

2018年網絡游戲版號停發,整個游戲行業增速出現大幅下滑,騰訊作為國內市占率超過60%的網游龍頭,無法避免的受到沖擊,導致網游收入同比增速僅9%,而2017年的同比增速為38%。

社交網絡收入增速自2013年以來始終高于網游增速,雖然不免受到大環境的影響,但依然保持了28%的同比增速,視頻、音樂、文學上仍有很大潛力可以挖掘。

數據來源:公司財報、見智研究整理

4.5 廣告變現相當克制

騰訊的廣告收入在總收入中一直比較低調,但實際上每年都保持很高的增長速度。2018年全年廣告收入預計585億,較2012年的34億增長16.2倍,年復合增速61%。

騰訊的廣告主要分為媒體廣告和社交廣告。媒體廣告即品牌廣告,主要以騰訊視頻、騰訊新聞上的為主。社交廣告即效果廣告,主要以微信朋友圈、公眾號等等為主。

用戶通常對廣告比較反感,因此騰訊在社交流量上的廣告變現非??酥?,控制廣告數量保證了社交產品的優秀體驗。騰訊的單用戶廣告收入較同行明顯偏低,效果廣告在主要平臺上的加載率低于同行,剔除視頻成本后的廣告毛利率預計在50%左右。

數據來源:公司財報、見智研究整理

4.6 迅速壯大的支付和騰訊云

騰訊的其他收入中主要包括微信支付相關的金融收入和騰訊云的收入。其他收入從16年開始呈現出爆發式的增長,收入規模迅速超過廣告,成為騰訊的第二大收入來源。預計2018年其他業務收入合計755億,2012年僅4億,6年時間增長188倍。

其中,2018年云業務收入預計達到94億,同比增長115%,金融支付業務收入621億,同比增長71%。騰訊云和微信支付的戰略地位清晰,目前行業快速滲透,騰訊在B端的生態加速,云和支付未來有望持續高增長。

數據來源:公司財報、見智研究整理

4.7 業務多元化致使毛利率逐年下降,投資收益幫助凈利率保持穩定

2011年四季度起,與網絡視頻平臺有關的大部分成本被計入網絡廣告分布,包括內容成本、寬帶及服務器費用,使得廣告業務的毛利從60%下降至49%。

毛利潤從2012年的257億增長至2018年的1438億,增長460%。綜合毛利率逐步下降,2018年預計毛利率46%,較2012年下降13個百分點, 主要由于業務范圍擴大,高毛利的增值服務占比下降所致。

數據來源:公司財報、見智研究整理

凈利潤從2012年的127億增長至2018年的809億,增長537%。凈利率保持穩定,2018年預計凈利率26%,較2012年僅下降3個百分點,投資收益逐年提高發揮了重要作用。

數據來源:公司財報、見智研究整理

轉眼7年過去,微信的活躍用戶超過了10億,幾乎覆蓋所有的中國移動互聯網用戶,已經趨近飽和,QQ用戶也早已停止增長。享受著移動互聯網時代的紅利的騰訊,股價一路走高,但?;衷誆恢瘓踔械嚼?。

05

產業互聯網時代(2018.9-)

流量紅利進入尾聲,爆炸性的用戶增長已經放緩,QQ和微信已經幾乎將C端滲透率做到了極致。

另一方面,隨著監管力度的加強,對長期霸占中國游戲市場龍頭地位的騰訊產生了明顯的影響,騰訊在版號和審核方面也是麻煩不斷:《天天德州》、《怪物獵人:世界》直接下架,《絕地求生:刺激戰場》無法貨幣化。游戲收入的前景也開始被市場質疑。

如果從騰訊自身視角來看,其耕耘了20年的TO C業務???合作伙伴已經涵蓋了用戶近乎全向的需求,但基于互聯網下半場的概念來看:消費互聯網時代已經過去,產業互聯網才是未來。騰訊如何運用好自己手頭的云計算技術,移動支付,AI技術,安全,LBS等一系列的基礎設施是第一個問題,而微信和QQ在內的社交平臺上十億級的龐大用戶如何與產業服務連接,又是一個新問題。

騰訊需要一個收入穩定的新業務???,進一步降低對游戲的過度依賴,To B業務成為了必然的選擇。TO B業務的業務線原本就在騰訊公司的架構體系里存在,所以并非從0起步。

因此,騰訊第五次組織架構調整的發生顯得并不出乎意料。

數據來源:公司財報、網絡、見智研究整理

那么這次騰訊的調整是姍姍來遲還是早有準備?將會對騰訊產生什么深遠影響?

來源:華爾街見聞

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